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近日，美聯(lián)儲(chǔ)公布了7月貨幣政策會(huì)議紀(jì)要。紀(jì)要顯示，與會(huì)者首次明確地承認(rèn)有過(guò)度加息的風(fēng)險(xiǎn)，但沒有對(duì)未來(lái)決策給出指引。

今年以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)加息政策加上宏觀經(jīng)濟(jì)問題，打擊了美股積極性，越來(lái)越多的資金開始尋求防守。與之對(duì)應(yīng)的是實(shí)體經(jīng)濟(jì)上的波動(dòng)，鑒于宏觀供應(yīng)鏈、疫情等問題頻繁出現(xiàn)，市場(chǎng)的警惕不會(huì)放松，因?yàn)橥顿Y一定是看預(yù)期、看未來(lái)。

在金融政策與宏觀環(huán)境雙重不明朗的情況下，一些特定行業(yè)兩頭受壓。比如電商，既要看實(shí)體供應(yīng)鏈，又要面對(duì)市場(chǎng)“抽水”。但就是在這樣的情況下，市場(chǎng)還是分化出了不一樣的路線。一眾電商股走跌時(shí)，依然有公司走出了向上的曲線。

資本市場(chǎng)買入確定性

美聯(lián)儲(chǔ)7月的金融會(huì)議，做出了一個(gè)影響力巨大的決定：在它將聯(lián)邦基準(zhǔn)利率上調(diào)75個(gè)基點(diǎn)至2.25%至2.50%后，6月、7月累計(jì)加息達(dá)到150個(gè)基點(diǎn)，創(chuàng)上世紀(jì)80年代以來(lái)最大加息幅度。

加息就像抽水機(jī)，讓資金變得更加謹(jǐn)慎，二級(jí)市場(chǎng)承壓，衰退邏輯顯著。宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性加深，由金融通道向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)，美國(guó)連續(xù)兩個(gè)季度GDP負(fù)增長(zhǎng)，市場(chǎng)選擇以謹(jǐn)慎防守的邏輯看未來(lái)。資金尋求穩(wěn)定性、確定性的心理在這個(gè)過(guò)程中被強(qiáng)化，二級(jí)市場(chǎng)出現(xiàn)顯著結(jié)構(gòu)性變化。它們的選擇落在賽道，就是股價(jià)起伏。

與宏觀經(jīng)濟(jì)聯(lián)系緊密的電商行業(yè)，是個(gè)極具代表性的案例。美國(guó)通脹高預(yù)期一度讓亞馬遜年內(nèi)股價(jià)暴跌，即使最新季度業(yè)績(jī)企穩(wěn)令其收復(fù)失地，但是年內(nèi)跌幅依然在15%左右。

目前，雖然消費(fèi)復(fù)蘇是大趨勢(shì)，但不同電商企業(yè)的業(yè)績(jī)與股價(jià)走勢(shì)差異明顯。美股研究社統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，截至8月19日，國(guó)內(nèi)主流電商企業(yè)今年以來(lái)的股價(jià)變動(dòng)如下：

阿里巴巴-23.61%；拼多多-19.67%；京東-19.25%；唯品會(huì)+14.52%。

顯然，電商綁定實(shí)體經(jīng)濟(jì)，當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新周期，電商行業(yè)也會(huì)呈現(xiàn)周期性變化，二級(jí)市場(chǎng)的走勢(shì)由此而來(lái)。但是，主打品牌特賣的唯品會(huì)卻在一眾電商股股中一枝獨(dú)秀，這也引發(fā)市場(chǎng)的一些思考。

唯品會(huì)的不同之處在其定位，它的抗周期性來(lái)自折扣零售的特殊屬性。對(duì)比美股市場(chǎng)同樣定位于折扣零售的TJX，后者年內(nèi)走勢(shì)也優(yōu)于亞馬遜。

顯然，市場(chǎng)認(rèn)為折扣零售業(yè)在實(shí)體經(jīng)濟(jì)的新環(huán)境中一樣能走得更穩(wěn)，這構(gòu)成了電商在新周期的確定性。那么，折扣零售為什么能得到青睞？

折扣零售業(yè)抗周期的根源

在當(dāng)前市場(chǎng)中，資金信任的賽道和個(gè)股，一定在基本面上具備優(yōu)越性。同時(shí)，這種優(yōu)越性不一定來(lái)自營(yíng)收利潤(rùn)的顯著上行，而是在保持基本面穩(wěn)健的同時(shí)具備更好的預(yù)期，能扛住周期下行壓力，甚至有望實(shí)現(xiàn)獨(dú)立于宏觀走勢(shì)的內(nèi)在增長(zhǎng)。唯品會(huì)的獨(dú)立行情，就是這么來(lái)的。

折扣零售首先被關(guān)注到的優(yōu)勢(shì)是逆周期的成長(zhǎng)性。奧樂齊（ALDI）、唐吉訶德等知名折扣零售商都是在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩時(shí)，形成了自己的打法。

折扣零售的發(fā)展史證明，這是一個(gè)在宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩的情況下也能實(shí)現(xiàn)超額增長(zhǎng)的賽道，而這指向了更高的邊際收益。比如說(shuō)，在美國(guó)通脹加劇的背景下，更多家庭和個(gè)人會(huì)選擇更富性價(jià)比的消費(fèi)方式。美股代表性價(jià)比消費(fèi)的COST、DLTR這些公司的股價(jià)正在走高。

這種成長(zhǎng)性一方面是供給高度豐富時(shí)，消費(fèi)者選擇權(quán)強(qiáng)化，許多商品將折扣零售作為走量渠道。另一方面則是零售業(yè)在高線市場(chǎng)發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化，實(shí)用主義消費(fèi)潮流興起，同時(shí)又向低線市場(chǎng)滲透，帶動(dòng)消費(fèi)升級(jí)。

德勤報(bào)告《2022全球零售力量》指出，全球零售250強(qiáng)中折扣零售店占10%以上。當(dāng)前火熱的各種臨期折扣店、倉(cāng)儲(chǔ)會(huì)員店、特價(jià)直播等等形式，都是折扣零售抗周期的體現(xiàn)。

另外，由于以唯品會(huì)為代表的公司長(zhǎng)期專注折扣零售行業(yè)的運(yùn)營(yíng)，它們對(duì)貨品和渠道更加敏感，對(duì)定價(jià)、品類和消費(fèi)者習(xí)慣的變化感知更敏銳。這使得唯品會(huì)們應(yīng)對(duì)宏觀變化的能力強(qiáng)于普通零售商，也因此在資本市場(chǎng)被看好。

值得一提的是，折扣零售雖然強(qiáng)調(diào)性價(jià)比，但并非單純的便宜，而是超值。一線質(zhì)量、非一線價(jià)格很好地滿足了當(dāng)代消費(fèi)者的消費(fèi)心理。

8月19日，唯品會(huì)公布了截至2022年6月30日的第二季度財(cái)報(bào)。其中用戶數(shù)據(jù)是一大亮點(diǎn)：SVIP活躍用戶數(shù)同比增長(zhǎng)21%，SVIP對(duì)線上凈GMV貢獻(xiàn)占比達(dá)38%。說(shuō)明唯品會(huì)已經(jīng)與大批核心消費(fèi)者建立了穩(wěn)固聯(lián)系。中信證券在今年5月的一份研報(bào)中就表示，繼續(xù)看好唯品會(huì)SVIP消費(fèi)的堅(jiān)挺，可為其業(yè)績(jī)托底。

窺一斑而知全豹，當(dāng)折扣零售行業(yè)關(guān)注度提升，意味著電商零售的經(jīng)營(yíng)周期已經(jīng)開始切換。以前看的是“沖勁”，現(xiàn)在看的是韌性。以前是人無(wú)我有、人有我快，現(xiàn)在大家的基本邏輯都差不多，誰(shuí)穩(wěn)誰(shuí)才更可靠。增長(zhǎng)數(shù)字的重要性有所淡化，夯實(shí)發(fā)展基礎(chǔ)、強(qiáng)化與消費(fèi)者的聯(lián)系等因素，將幫助企業(yè)在市場(chǎng)獲得更好表現(xiàn)。

“韌性”時(shí)代的機(jī)遇

折扣零售業(yè)的發(fā)展與經(jīng)濟(jì)周期密切相關(guān)，也會(huì)與資本市場(chǎng)形成一組對(duì)照，反映宏觀現(xiàn)實(shí)。因此，對(duì)企業(yè)和投資者兩方面的主體，折扣零售業(yè)都提供了一些新周期下的參考思路。

對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)，金融政策、全球局勢(shì)都是無(wú)法掌控的，要確立安全邊際就要在內(nèi)部構(gòu)建護(hù)城河。“高筑墻，廣積糧”，既要打牢供應(yīng)鏈方面的基礎(chǔ)，做好應(yīng)對(duì)變化的資源和方案儲(chǔ)備，又要牢牢把握核心用戶。

唯品會(huì)財(cái)報(bào)顯示，其Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)收245億元，超過(guò)市場(chǎng)預(yù)估的229.9億元；實(shí)現(xiàn)GMV406億元，超過(guò)市場(chǎng)預(yù)估的375.6億元；Non-GAAP凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)8.4%至16億元。

可見，深耕折扣零售多年，唯品會(huì)早已建立了有效的經(jīng)營(yíng)方法論，構(gòu)筑了有效的護(hù)城河，因此能在宏觀確定性不佳時(shí)，依然給出一份超預(yù)期成績(jī)。

未來(lái)，在發(fā)展和投資上，企業(yè)需要把錢花在刀刃上，聚焦折扣零售鏈條上最關(guān)鍵的要素，比如產(chǎn)品質(zhì)量、服務(wù)體驗(yàn)。

回歸本質(zhì)，折扣零售業(yè)反映的實(shí)體經(jīng)濟(jì)變遷，既是總量增長(zhǎng)的動(dòng)能切換，又是其中消費(fèi)者習(xí)慣的結(jié)構(gòu)性變化。唯品會(huì)在二級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)，則反映了資金同樣以結(jié)構(gòu)性眼光看待電商零售的未來(lái)發(fā)展。

對(duì)投資者而言，預(yù)期受限時(shí)，投資標(biāo)的更多會(huì)轉(zhuǎn)移到唯品會(huì)這樣的周期受益股身上。普漲的機(jī)會(huì)在變少，賽道也會(huì)出現(xiàn)分化，抓核心要素的重要性大大提升。一切的一切可以歸于一句話，要獲得超額收益，需要投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)有超額認(rèn)知。

7月底，新華社援引德國(guó)《商報(bào)》消息稱，德國(guó)食品連鎖超市奧樂齊將在中國(guó)加速擴(kuò)張，僅上海地區(qū)就有可能開設(shè)500至600家門店。這個(gè)德國(guó)老牌硬折扣零售連鎖店，十分看好中國(guó)消費(fèi)的未來(lái)潛力。

基于此，我們可以判斷消費(fèi)趨勢(shì)的長(zhǎng)期變化才剛剛開始。就折扣零售行業(yè)市場(chǎng)格局而言，國(guó)內(nèi)尚無(wú)市場(chǎng)支配力與TJX類似的巨頭。中國(guó)TOP20折扣零售商市占率僅為7%，低于美國(guó)的24%。

在市場(chǎng)份額的塑造過(guò)程中，唯品會(huì)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)和洞察力將逐步釋放，這也成為資本樂觀看待唯品會(huì)的中堅(jiān)邏輯。中信證券、國(guó)泰君安、廣發(fā)證券等機(jī)構(gòu)在唯品會(huì)一季度財(cái)報(bào)后紛紛保持“買入”評(píng)級(jí)，驗(yàn)證了其成長(zhǎng)價(jià)值。

周期更迭不會(huì)一蹴而就，布局長(zhǎng)遠(yuǎn)的唯品會(huì)，正在迎接屬于自己的“風(fēng)”。“便宜大碗”是人類永恒的消費(fèi)追求，唯品會(huì)有天然的向心力。折扣零售有宏觀預(yù)期這個(gè)“大底”在，接下來(lái)的表現(xiàn)依然有保障。屆時(shí)，新邏輯是否可靠，自然會(huì)見分曉。

來(lái)源：美股研究社

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