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促消費(fèi)、穩(wěn)經(jīng)濟(jì)，2023年市場(chǎng)主旋律突出，搜尋潛力股的主線也格外明朗。正是在此背景下，一個(gè)“非常規(guī)”的成長(zhǎng)領(lǐng)域卻在熱度飆升——二手電商。

國(guó)內(nèi)二手電商按品類、模式等參與者甚多，從閑魚、轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)等綜合性平臺(tái)，到紅布林、胖虎等專業(yè)的垂類玩家。其中，萬物新生是國(guó)內(nèi)二手電商里的上市公司“獨(dú)苗”。在3月13日發(fā)布的2022年Q4及全年財(cái)報(bào)中，萬物新生透露了全年?duì)I收近百億、首次實(shí)現(xiàn)全年盈利的成果，甚至在Q4逆勢(shì)實(shí)現(xiàn)單季收入規(guī)模創(chuàng)新高，帶動(dòng)股價(jià)漲超3%。

不只是萬物新生，美國(guó)二奢（即“二手奢侈品”）龍頭The RealReal在2月28日公布的財(cái)年數(shù)據(jù)也顯示，GMV、營(yíng)收和活躍買家數(shù)量全線大漲20%以上。eBay在2月底發(fā)布了一份面向全球上萬名消費(fèi)者的二手商品交易調(diào)查，結(jié)果顯示九成消費(fèi)者青睞二手商品。

2022年，二手交易多品類爆發(fā)，從數(shù)碼3C到奢侈品、名牌鞋包甚至攝影器械等等，真正掀起了二手市場(chǎng)的潮流化趨勢(shì)。與此同時(shí)，社會(huì)經(jīng)濟(jì)跌宕后走入修復(fù)、資本市場(chǎng)歷經(jīng)了多重宏觀波動(dòng)，都在無形中牽動(dòng)著二手電商的市場(chǎng)表現(xiàn)。作為一個(gè)觀察窗口，萬物新生2023年面臨的期待，和它需要回答的問題一樣多。

順應(yīng)市場(chǎng)大勢(shì)，“減脂增肌”以守代攻

首先，2022年，由于疫情依然在全年的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)影響著消費(fèi)，保持健康的經(jīng)營(yíng)模型，成為了大多數(shù)企業(yè)的努力方向。與之對(duì)應(yīng)的那段時(shí)期，資本市場(chǎng)動(dòng)蕩不可謂不劇烈，殺估值的主要原因正是不少企業(yè)缺乏盈利能力，在逆風(fēng)環(huán)境中的風(fēng)險(xiǎn)加大。

但二手行業(yè)，或者說萬物新生身上，體現(xiàn)出了另一種趨勢(shì)。比如3月中概股指數(shù)和中概互聯(lián)指數(shù)都是跌的，但萬物新生反倒?jié)q了20%。

萬物新生的財(cái)報(bào)首先對(duì)這個(gè)趨勢(shì)做出了合理解釋。2021萬物新生仍有調(diào)整后凈虧損1.688億元，但2022年它逆勢(shì)實(shí)現(xiàn)5084萬元的首次全年Non-GAAP盈利，全年實(shí)現(xiàn)正向經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流8.8億元，現(xiàn)金流凈流入2億元——對(duì)于處于不確定環(huán)境中的上市公司來說，造血能力就是保險(xiǎn)。

不過，市場(chǎng)是如何預(yù)知到這些趨勢(shì)的？這歸因于二手交易的特殊屬性。

一方面，二手交易由消費(fèi)者先購入再賣出，這個(gè)過程相當(dāng)于穿越了交易的熱冷周期，二手交易便自帶抗周期性。2022年居家期間消費(fèi)者購入的眾多產(chǎn)品，有相當(dāng)一部分流入二手市場(chǎng)。所以，萬物新生的成績(jī)其實(shí)早已有跡可循。

據(jù)財(cái)報(bào)，在受疫情影響明顯的Q4，萬物新生總收入反而同比增長(zhǎng)22.4%到29.81億元，創(chuàng)下了單季收入規(guī)模新高，Non-GAAP經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率也同樣提升至歷史新高1.2%——這是二手消費(fèi)逆周期的最好證明。2022年，萬物新生總收入98.7億元，同比增長(zhǎng)26.9%。

另一方面，瘦身節(jié)流、去肥增瘦也出現(xiàn)在萬物新生的日程表上，和眾多中概股一樣，利潤(rùn)必須“擠”出來。不過，二手交易的降本增效，更多要靠科技改善中間環(huán)節(jié)。

四季度的利潤(rùn)效應(yīng)就可能和這條新聞?dòng)嘘P(guān)——萬物新生華南（東莞）自動(dòng)化運(yùn)營(yíng)中心正式投入使用，這是它規(guī)模最大和自動(dòng)化程度最高的運(yùn)營(yíng)中心。所以，其四季度履約費(fèi)用同比下降了5.2%至2.75億元，2022年non-GAAP履約費(fèi)用率已經(jīng)下降到10.9%。萬物新生的八個(gè)區(qū)域運(yùn)營(yíng)中心基本構(gòu)建了覆蓋市場(chǎng)全域的大網(wǎng)，越規(guī)模才越經(jīng)濟(jì)。

值得一提的是，按財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，萬物新生Q4錄得了“凈虧損”21.51億元，從而在報(bào)表上造成了全年虧損的狀態(tài)。這和二手市場(chǎng)一經(jīng)對(duì)比，顯然是反常識(shí)的，因?yàn)榍皫讉€(gè)季度萬物新生還維持了較高的業(yè)績(jī)質(zhì)量。實(shí)際上，這是會(huì)計(jì)核算手法帶來的誤讀——萬物新生在Q4計(jì)提了18.199億元的商譽(yù)減值。

2018年，證監(jiān)會(huì)曾發(fā)布《會(huì)計(jì)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)提示第8號(hào)——商譽(yù)減值》。按照證監(jiān)會(huì)的說明，商譽(yù)減值一般來自并購中“購買方對(duì)合并成本大于合并中取得的被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價(jià)值份額的差額”。

簡(jiǎn)而言之，這只是對(duì)賬目中一些財(cái)務(wù)要素的估值出現(xiàn)了偏差，是一個(gè)中性概念。“減值”是重估，不是經(jīng)營(yíng)損失。同時(shí)，企業(yè)需要在年終進(jìn)行這項(xiàng)重估，結(jié)果并入利潤(rùn)表，所以才造成了這個(gè)季度突然出現(xiàn)“虧損”的現(xiàn)象。

這說明，商譽(yù)減值影響會(huì)計(jì)報(bào)表，不影響企業(yè)真正的業(yè)務(wù)。對(duì)萬物新生而言，就是二手交易一切增長(zhǎng)照舊，這個(gè)季度也不影響之后的業(yè)務(wù)。讓會(huì)計(jì)的歸會(huì)計(jì)，市場(chǎng)的歸市場(chǎng)。

值得一提的是，2022年之后邁入后疫情時(shí)代，萬物新生此時(shí)計(jì)提商譽(yù)減值也屬于對(duì)過往資產(chǎn)的一次梳理，更好應(yīng)對(duì)未來變化。了結(jié)之后，對(duì)未來估值彈性的釋放更有利。截至目前，萬物新生股價(jià)還徘徊在資產(chǎn)凈值邊緣，參考其去年末到今年初翻倍的表現(xiàn)，二手市場(chǎng)的增長(zhǎng)依然有可能帶來“估值越低漲得越多”的預(yù)期差。

這也進(jìn)而引出又一個(gè)話題：如果說2022年有二手市場(chǎng)的突發(fā)增長(zhǎng)助力，那2023年，萬物新生除了基本盤，該如何回答增長(zhǎng)的問題？又如何應(yīng)對(duì)從垂類平臺(tái)到抖音等流量大戶，越來越激烈的競(jìng)爭(zhēng)？

多品類回收能否開辟新曲線？

萬物新生的一只腳跨進(jìn)了新戰(zhàn)場(chǎng)。自去年Q2開始，它在二手3C這一重點(diǎn)品類之外，加入了箱包、黃金、鞋服、影像器材等多品類的回收。2022年全平臺(tái)3200萬的交易單量中，已經(jīng)包含了一部分新品類的貢獻(xiàn)。

不過，正如The RealReal專攻二手奢侈品取得驕人業(yè)績(jī)，國(guó)內(nèi)不僅有紅布林、胖虎這樣的二奢“專業(yè)戶”，在閑魚、抖音等平臺(tái)上，也存在各式各樣的全品類二手交易商家，甚至連胡兵、朱珠等明星也開始直播賣二手包。它們的規(guī)模尚不如萬物新生，卻同時(shí)暗示著市場(chǎng)“魚大，水也大”。

萬物新生多品類最大的不同點(diǎn)，在于線上線下兩條腿走路的模式發(fā)展最成熟。其2022年新開門店612家，使得總門店數(shù)量截至2022年12月31日達(dá)到了1920家，覆蓋了266座城市。這些線下門店承擔(dān)著建立品牌信任、完成履約交付流程的重任。

如果按零售業(yè)的計(jì)算方法類比，那么拓展多品類實(shí)際上寄希望于“坪效”的優(yōu)化。但不同于零售業(yè)有銷售就有利潤(rùn)（不考慮市場(chǎng)異常情況下的虧本清倉）的商業(yè)模型，萬物新生如果要想讓多品類和此前的數(shù)碼3C品類一樣實(shí)現(xiàn)健康運(yùn)營(yíng)，仍然有一些問題無法回避。

首先，多品類對(duì)“坪效”，也就是門店收入/成本的意義，是拉高還是降低？

目前來看，二手奢侈品、影像器材、黃金名酒等品類，均屬于溢價(jià)空間可觀的潛在高利潤(rùn)產(chǎn)品，有很強(qiáng)的定價(jià)改善能力。萬物新生吸納這些品類，類似于在二手3C的品類上，像傳統(tǒng)門店的“搭售”方法一樣，通過合理的品類搭配提高了單位產(chǎn)出值，有助于優(yōu)化收入和利潤(rùn)表現(xiàn)。

按萬物新生官方披露，其多品類業(yè)務(wù)截至年末在全國(guó)63家門店鋪開，試點(diǎn)門店單店平均每月增加交易額30萬元。

其次，多品類拓展空間有多大，需求足夠支撐成長(zhǎng)嗎？

這或許是最有確定性的一點(diǎn)。一方面是去年以來閑置物品流入市場(chǎng)帶來的增量已經(jīng)被驗(yàn)證，另一方面，在小紅書等社交平臺(tái)上，二手影像器材漲價(jià)、二手名酒專業(yè)回收、二手奢侈品同好交流等信息，長(zhǎng)期保持著較高熱度。市場(chǎng)火熱毋庸置疑，尤其是年輕消費(fèi)者的加入，將從前困于線下中古店、典當(dāng)行的一些稀缺品類的交易，騰挪到了線上。

二手交易還存在另一條潛在保障：新品消費(fèi)越多則二手供應(yīng)越多，但新品消費(fèi)減少也不會(huì)影響現(xiàn)有的二手流通。貝恩公司的數(shù)據(jù)顯示，僅全球二手奢侈品市場(chǎng)就于2022年增長(zhǎng)了28%，達(dá)到430億歐元，是全新奢侈品增長(zhǎng)率的1.3倍。

在一定程度上，這些品類仍然需要時(shí)間培育為成熟供應(yīng)鏈。這就關(guān)系到第三問，市場(chǎng)如何順利打開？

二手資源最大的存量，其實(shí)在特定圈層的用戶手中。這些用戶如果缺乏可信的變現(xiàn)渠道，則很難主動(dòng)將產(chǎn)品送入二手流通。萬物新生的線下回收打法似乎更符合二手交易用戶的心理需求——看得見，摸得著，和線上也可以組合為“線上預(yù)先估值報(bào)價(jià)，線下可信檢測(cè)回收”服務(wù)。由于兌現(xiàn)需求總會(huì)存在，只要交易打出了示范效應(yīng)，未來的增長(zhǎng)便更加確定。

從模式角度看，萬物新生的模式近乎綜合了“中古店+典當(dāng)行+二手電商平臺(tái)”的特色，野心似乎也更大。在其已實(shí)現(xiàn)盈利的條件下，戰(zhàn)略嘗試的空間將更足。

時(shí)值兩會(huì)，不少代表也提出了支持循環(huán)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的提案。例如全國(guó)人大代表，海爾集團(tuán)董事局主席、首席執(zhí)行官周云杰認(rèn)為，推動(dòng)“減量化、再利用、資源化”，需要打通全鏈條，激發(fā)市場(chǎng)主體積極性。二手交易的天然優(yōu)勢(shì)，正需要平臺(tái)從中出力發(fā)揮。接下來，能否針對(duì)多品類打造供應(yīng)鏈、能否通過私域等手段完善交易模型等，將既關(guān)系到二手電商平臺(tái)業(yè)績(jī)，又涉及循環(huán)經(jīng)濟(jì)發(fā)展大局。

萬物新生預(yù)測(cè)，2023年Q1收入在27.7億元到28.7億元之間，同比增長(zhǎng)幅度約在25%以上。競(jìng)爭(zhēng)不減，很快，我們將看到二手市場(chǎng)現(xiàn)在涌動(dòng)的暖流，到底意味著誰的春天。

文章來源：美股研究社（公眾號(hào)：meigushe）旨在幫助中國(guó)投資者理解世界，專注報(bào)道美國(guó)科技股和中概股，對(duì)美股感興趣的朋友趕緊關(guān)注我們

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