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文：互聯(lián)網(wǎng)江湖 作者：劉致呈

三季報(bào)的減虧，似乎沒(méi)能挽回市場(chǎng)對(duì)逸仙電商的看法。

11月21日，逸仙電商發(fā)布了2023財(cái)年Q3財(cái)報(bào)，報(bào)告期內(nèi)，逸仙電商營(yíng)收同比減少16.3%至7.18億元，毛利率從68.9%提升至71.4%，凈虧損從2.11億元縮窄6.1%至1.98億元。

這份中規(guī)中矩的三季報(bào)，似乎并沒(méi)有為市場(chǎng)找回更多的信心，經(jīng)過(guò)20日走跌，21日開(kāi)盤(pán)后股價(jià)稍有拉升，11月22日收盤(pán)前，逸仙電商股價(jià)來(lái)的0.779美元。

要知道，自10月16日公司股價(jià)跌破1美元以來(lái)，收盤(pán)價(jià)再?zèng)]能回到1美元以上。

今年11月2日，逸仙電商就已經(jīng)收到了紐約證券交易發(fā)出的警示函，根據(jù)紐交所的上市規(guī)則，平均收盤(pán)價(jià)在連續(xù)30個(gè)交易日期間低于1.00美元，則該公司將被視為低于合規(guī)標(biāo)準(zhǔn)。

根據(jù)規(guī)定，收到通知后，公司必須在六個(gè)月內(nèi)將其股價(jià)和平均股價(jià)恢復(fù)到1.00美元以上。否則將啟動(dòng)停牌和退市程序。對(duì)此，逸仙電商表示，“將考慮采取各種措施，以糾正因?qū)ζ浣灰變r(jià)格造成不利影響而導(dǎo)致的不合規(guī)情況，并避免任何可能的退市。”

二級(jí)市場(chǎng)上，股價(jià)是市場(chǎng)對(duì)公司價(jià)值的顯性判斷，也是投資人對(duì)企業(yè)價(jià)值最直接的觀點(diǎn)和判斷。

那么，對(duì)于逸仙電商來(lái)說(shuō)，當(dāng)下的股價(jià)是否公允地反映出了其真實(shí)價(jià)值？公司的經(jīng)營(yíng)是不是被市場(chǎng)低估了？為避免退市，逸仙電商還有哪些底牌？

我們不妨透過(guò)財(cái)報(bào)來(lái)看。

不足1美元的股價(jià)背后，逸仙電商被低估了嗎？

市場(chǎng)對(duì)公司的估值會(huì)經(jīng)歷一個(gè)變化，從營(yíng)收估值到凈利潤(rùn)估值，因?yàn)楣景l(fā)展的初期是要做大規(guī)模的，營(yíng)收規(guī)模上來(lái)了，再去優(yōu)化費(fèi)用結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)盈利，最后實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)、現(xiàn)金流的增長(zhǎng)。

市場(chǎng)對(duì)逸仙電商的價(jià)值判斷，似乎還處在營(yíng)收估值階段，所以即便是凈虧損減少，市場(chǎng)也沒(méi)有起太多的波瀾。顯然，市場(chǎng)對(duì)于這份三季報(bào)，還不夠滿意。

公允地說(shuō)，至少?gòu)挠芰ι蟻?lái)看，這份三季報(bào)充分體現(xiàn)出了逸仙電商盈利能力的改善。

從數(shù)據(jù)上看，2020財(cái)年到2023財(cái)年，逸仙電商前三季度凈利潤(rùn)分別為-11.57億、-10.72億、-7.66億以及-2.56億。三季度凈虧損在不斷收窄。如果從利潤(rùn)增長(zhǎng)的比例來(lái)看，2021財(cái)年到2023財(cái)年，增長(zhǎng)率分別為7.37%、28.51%以及66.64%。

從數(shù)據(jù)上看，這三年逸仙電商的盈利能力是在不斷改善的，只不過(guò)，盈利能力的改善不是源于營(yíng)收的增長(zhǎng)拉動(dòng)。

對(duì)比2021財(cái)年到2023財(cái)年的前三季度營(yíng)收來(lái)看，逸仙電商分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收43.12億、27.01億、23.42億，增長(zhǎng)率分別為31.80%、-37.37%以及-13.28%。

可以看到，2022以及2023財(cái)年，前三季度的營(yíng)收是大幅下滑的，特別是2023財(cái)年，雖然只是下降了13.28%，但是2022財(cái)年下滑得已經(jīng)夠厲害了，由此可見(jiàn)，2023年消費(fèi)復(fù)蘇紅利，逸仙電商似乎并沒(méi)有抓住。

我們對(duì)比其他幾家上市美妝企業(yè)就會(huì)更加清晰。

2023年前三季度，珀萊雅營(yíng)收52.49億元，同比增長(zhǎng)32.47%；凈利潤(rùn)7.46億元同比增長(zhǎng)50%；上海家化營(yíng)收50.91億元，同比增長(zhǎng)-4.91%；凈利潤(rùn)3.94億元，同比增長(zhǎng)25.83%；

華熙生物營(yíng)收42.21億元，同比增長(zhǎng)-2.29%，凈利潤(rùn)5.14億元，下滑24.07%。

可以看到，這幾家美妝上市企業(yè)中，營(yíng)收下滑最厲害的其實(shí)就是逸仙電商和華熙生物，而頭部的幾家企業(yè)中只有逸仙電商依然是凈虧損。年報(bào)顯示，2020到2022財(cái)年，逸仙電商累計(jì)凈虧損超過(guò)50億元人民幣。

我們?cè)倏促M(fèi)用變化。

2023年前三季度，逸仙電商市場(chǎng)銷(xiāo)售管理費(fèi)用為18.56億，同比下降了20.89%，研發(fā)費(fèi)用，0.74億，同比下降了26.43%，兩項(xiàng)費(fèi)用去年同期分別為23.46億以及1.07億。進(jìn)一步來(lái)看，營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用方面，2023年前三季度就減少了4.9億，研發(fā)費(fèi)用方面，減少了約0.3億。

有意思的是，在凈虧損方面，逸仙電商2023財(cái)年前三季度比上年同期恰巧減少了5.1億。也就是說(shuō)，2023年前三季度的利潤(rùn)改善，其實(shí)都是縮減營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用。

這也難怪2023年前三季度逸仙電商的營(yíng)收再度下滑了13%，畢竟復(fù)蘇周期，不大力投放做廣告，市場(chǎng)份額很快就會(huì)被搶走。

對(duì)比珀萊雅三季度費(fèi)用變化，后者營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用同比增長(zhǎng)了33%，就連上海家化同期營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用也增長(zhǎng)了4.15%。復(fù)蘇周期大家都在拼命搶市場(chǎng)，而逸仙電商卻似乎把市場(chǎng)份額拱手讓人。

換個(gè)角度，從管理層的視角來(lái)看，放棄營(yíng)收增長(zhǎng)，轉(zhuǎn)而縮減開(kāi)支，改善利潤(rùn)表現(xiàn)，可能也是不得已而為之。

畢竟多年虧損之后，管理層需要向市場(chǎng)證明，公司有實(shí)現(xiàn)盈利的能力。再加上如今面臨著退市風(fēng)險(xiǎn)，逸仙電商不得表現(xiàn)出一定的盈利能力，哪怕是失去復(fù)蘇增長(zhǎng)的機(jī)會(huì)，但長(zhǎng)期來(lái)看，這似乎無(wú)異于飲鴆止渴。

天眼查APP信息顯示，逸仙電商（完美日記）在上市前經(jīng)過(guò)數(shù)輪戰(zhàn)略融資，上市前一輪的估值為40億美元。多輪融資之后，逸仙電商2020年順利登陸資本市場(chǎng)，登陸二級(jí)市場(chǎng)的三年也是逸仙電商不斷虧損的三年。

而虧損的原因在于，過(guò)去的完美日記，似乎并沒(méi)有建立起真正意義上的品牌護(hù)城河。

2018年、2019年的營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用分別為3.093億、2.093億，分別占整體費(fèi)用的比例分別為48.7％、41.3％。這一時(shí)期，營(yíng)收快速增長(zhǎng)。2022年，公司營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用同比減少38%，而營(yíng)收同比減少36%。

當(dāng)市場(chǎng)中丸美、花西子等玩家開(kāi)始崛起，完美日記可能并沒(méi)有足夠的資源和品牌忠誠(chéng)度來(lái)支撐起業(yè)務(wù)的長(zhǎng)期增長(zhǎng)。

這一點(diǎn)也體現(xiàn)在經(jīng)營(yíng)負(fù)債的變化上。

三季報(bào)顯示，報(bào)告期公司的應(yīng)付賬款為1.06億，同比減少了32.85%。一般來(lái)說(shuō)，應(yīng)付賬款多為公司向上游廠商支出的相關(guān)費(fèi)用。這部分費(fèi)用的減少，可能也說(shuō)明公司業(yè)務(wù)需求可能在下降。

經(jīng)營(yíng)負(fù)債之外，反映公司經(jīng)營(yíng)質(zhì)量的另一個(gè)數(shù)據(jù)是現(xiàn)金流。

從2022年報(bào)來(lái)看，逸仙電商的現(xiàn)金流情況不容樂(lè)觀。全年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額只有1.36億，投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為-11.55億，籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-6.54億，

雖然籌資活動(dòng)中，有現(xiàn)金支出6.55億用于回購(gòu)股份，但整體來(lái)看，現(xiàn)經(jīng)營(yíng)金流情況依舊需要改善。

好的一面是，截至第三季度，公司的現(xiàn)金以及現(xiàn)金等價(jià)物還有7.97億，而且2020年上市所籌到的66.81億資金也還沒(méi)有用完。接下來(lái)要不要用更多的資金來(lái)回購(gòu)股份？如何改善營(yíng)收增長(zhǎng)，進(jìn)一步提升經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流表現(xiàn)？也許是需要管理層深思的事情。

從以上分析可得，如今的美股市場(chǎng)并似乎沒(méi)有低估逸仙電商，要想扭轉(zhuǎn)瀕臨退市的局面，還是要從業(yè)務(wù)著手，因此，轉(zhuǎn)型是逸仙電商必須走的一條路。

從美妝到護(hù)膚，逸仙電商的轉(zhuǎn)型與救贖

查理芒格在談他的投資理念時(shí)提到這樣一個(gè)觀點(diǎn)：“放棄爛機(jī)會(huì)，放棄看起來(lái)很好但實(shí)質(zhì)上很爛的機(jī)會(huì)，下重注在那些實(shí)質(zhì)上很好的機(jī)會(huì)上”。

對(duì)于企業(yè)而言，則是要放棄爛的企業(yè)，放棄看起來(lái)很好但實(shí)際上很爛的企業(yè)。

好的企業(yè)是以經(jīng)營(yíng)為目的的，因此往往不太在意短期的利益得失，更在意長(zhǎng)期主義的經(jīng)營(yíng)體質(zhì)。但也有一類(lèi)這樣的企業(yè)，身處一個(gè)好的賽道，靠著紅利期飛速成長(zhǎng)，紅利消失后自身的經(jīng)營(yíng)短板開(kāi)始更多地顯現(xiàn)出來(lái)，資本市場(chǎng)表現(xiàn)也一路走跌。

這樣的企業(yè)要想重獲資本青睞，則需要打一場(chǎng)結(jié)結(jié)實(shí)實(shí)的“翻身仗”。

短期來(lái)看，股價(jià)是逸仙電商短期經(jīng)營(yíng)策略的錨點(diǎn)，如何盡快地把股價(jià)穩(wěn)定在1美元以上，是逸仙電商需要完成的一次自我救贖。

股價(jià)的問(wèn)題，本質(zhì)上是個(gè)財(cái)務(wù)問(wèn)題，改善財(cái)務(wù)的重點(diǎn)還是在于經(jīng)營(yíng)。

逸仙電商明白需要完成業(yè)上的轉(zhuǎn)型。逸仙電商創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)兼CEO黃錦峰確立了公司的新目標(biāo)，這個(gè)目標(biāo)就是護(hù)膚賽道。

從數(shù)據(jù)來(lái)看，業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型是效果的，Galénic和Eve Lom兩大高端護(hù)膚品牌在集團(tuán)內(nèi)部的營(yíng)收占比從2021年的4.9%到2023年上半年的近21%，已經(jīng)逐漸在成為新的增長(zhǎng)業(yè)務(wù)。

不過(guò)，轉(zhuǎn)型護(hù)膚業(yè)務(wù)似乎也有諸多不順。

今年三季度財(cái)報(bào)顯示，集團(tuán)的護(hù)膚品牌三季度整體凈收入同比下降4.1%至2.59億元。對(duì)此，逸仙電商表示，旗下品牌戰(zhàn)略作出了調(diào)整，將逐步淘汰Abby's Choice（完子心選）品牌。

2020年3月，逸仙電商宣布孵化護(hù)膚品牌完子心選，隨后又埋下高端護(hù)膚品牌Galenic 法國(guó)科蘭黎，此后又收了DR.WU達(dá)爾膚在大中國(guó)大陸市場(chǎng)的業(yè)務(wù)、收購(gòu)了英國(guó)知名護(hù)膚品牌Eve Lom。

可以說(shuō)，放棄完子心選之后逸仙電商的護(hù)膚品業(yè)務(wù)，大都是靠并購(gòu)而來(lái)的。

并購(gòu)是一把雙刃劍，帶來(lái)了新的可能性，也帶來(lái)了商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于業(yè)務(wù)而已，并購(gòu)意味著業(yè)務(wù)擴(kuò)容，也意味著新的增長(zhǎng)空間，是戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型必須走的路，但在財(cái)務(wù)上，轉(zhuǎn)型并購(gòu)產(chǎn)生的商譽(yù)，未來(lái)可能會(huì)成為壓垮股價(jià)的“最后一根稻草”。

根據(jù)2020年到2023年的三季報(bào)顯示，公司的商譽(yù)分別為2059.60萬(wàn)、7.76億、8.20億以及8.88億。要知道，2022年全能公司的凈虧損就已經(jīng)超過(guò)8億。未來(lái)這些商譽(yù)計(jì)提減值之后，可能也會(huì)進(jìn)一步影響公司的利潤(rùn)表現(xiàn)。

財(cái)務(wù)影響之外，轉(zhuǎn)型面臨的挑戰(zhàn)也體現(xiàn)在業(yè)務(wù)上。

好的一面在于，DR.WU以及Eve Lom的確為公司帶來(lái)了更高的毛利。數(shù)據(jù)顯示，2021-2023Q9，公司的銷(xiāo)售毛利率分別為67.39%、66.80%以及73.57%，毛利率有望進(jìn)一步提升。

毛利率的提升表明，轉(zhuǎn)型護(hù)膚品的戰(zhàn)略的確是一條“救贖”之路，如何走好這條轉(zhuǎn)型之路，可能關(guān)乎未來(lái)二級(jí)市場(chǎng)對(duì)逸仙電商的定價(jià)。

護(hù)膚賽道是一個(gè)“慢節(jié)奏”賽道，需要更多品牌投入以及研發(fā)投入，但在研發(fā)投入上，逸仙電商做得似乎還不夠好。體現(xiàn)在費(fèi)用支出上，2022年全能，公司市場(chǎng)銷(xiāo)售管理費(fèi)用為30.51億，相對(duì)應(yīng)的研發(fā)投入僅有1.27億。

完美日記靠流量起家，但流量是賦能，要想坐穩(wěn)，不僅僅要有流量，還是要有品牌。尤其是對(duì)護(hù)膚品來(lái)說(shuō)，深挖品牌的價(jià)值，加大投入研發(fā)，在業(yè)務(wù)上精耕細(xì)作，尋找復(fù)利增長(zhǎng)，可能才逸仙電商的翻身之道。

結(jié)語(yǔ)：

多年虧損之后，對(duì)逸仙電商來(lái)說(shuō)，離開(kāi)流量增長(zhǎng)的舒適區(qū)，開(kāi)辟品牌長(zhǎng)效增長(zhǎng)之道也許是一條陽(yáng)關(guān)大道。

只不過(guò)，1美元這條美股“生死線”依然要過(guò)得去，市場(chǎng)需要一個(gè)交代，投資人也需要一個(gè)交代。回購(gòu)股票，是見(jiàn)效最快的一個(gè)策略。

三季度財(cái)報(bào)中逸仙電商也透露，將進(jìn)一步加大股票回購(gòu)力度，回購(gòu)的股票總額度從 1.5 億美元增至 2 億美元，并將有效期延長(zhǎng)至 2025 年 11 月 19 日。

新一輪的回購(gòu)能不能穩(wěn)住股價(jià)有待進(jìn)一步觀察，但有一點(diǎn)可以確定的是，要真正實(shí)現(xiàn)“翻盤(pán)”，還是得靠業(yè)務(wù)上的突破。

未來(lái)，逸仙電商這條路將怎么走下去，值得持續(xù)關(guān)注。

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