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百度創(chuàng)始人李彥宏在2021年百度回港二次上市現(xiàn)場(chǎng)稱：“回港上市是‘二次創(chuàng)業(yè)’。”

如今，隨著國際環(huán)境變化，一批批中概股進(jìn)入SEC“預(yù)摘牌”名單，回港上市成為不少中概股的選擇。

根據(jù)美國SEC官網(wǎng)顯示，該機(jī)構(gòu)5月4日再將包括京東、華住集團(tuán)、蔚來、中國南方航空等在內(nèi)的88家中概股加入“預(yù)摘牌”名單，使得名單上的中概股數(shù)量上升至105家。

與此同時(shí)，于4月21日被列入《外國公司問責(zé)法案》的認(rèn)定名單，貝殼控股有限公司做出了快速的回應(yīng)。貝殼在5月5日發(fā)布公告稱，將以介紹方式在香港聯(lián)合交易所有限公司主板上市，計(jì)劃5月11日掛牌交易，聯(lián)席保薦人為高盛、中金公司。

對(duì)于貝殼來說，回港“二次創(chuàng)業(yè)”市場(chǎng)會(huì)買單嗎？

“雙重+介紹”上市

2020年8月13日，貝殼在紐交所正式掛牌上市，發(fā)行價(jià)為20美元/股，當(dāng)日收?qǐng)?bào)37.44美元/股，市值422.13億美元。

上市一年多的時(shí)間，如今貝殼股價(jià)為13.23美元，在美股的一些波動(dòng)除了會(huì)受業(yè)績(jī)的影響，外部因素也影響較大。

此次回港上市，貝殼此次回港采用的是“雙重主要上市+介紹上市”方式。

雙重主要上市指公司已在另一證券交易所上市的情況下，在香港市場(chǎng)按照當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)規(guī)則上市，兩個(gè)資本市場(chǎng)均為主要上市地，即使在一個(gè)交易所摘牌，也不影響企業(yè)在另一交易所的上市地位。

貝殼選擇“雙重上市”，除了近期受到“預(yù)摘牌名單”影響之外，也許還有兩點(diǎn)：一是港交所“二次上市”需滿足上市滿2年的基本條件，貝殼不符合該條件，或許只能“雙重上市”；二是“雙重上市”可進(jìn)入港股通，獲得南下資金的支持。比如之前百濟(jì)神州、小鵬汽車、理想汽車三家企業(yè)都通過這一方式被納入港股通。

而“介紹上市”是不發(fā)行新股，只是企業(yè)股東將本身的舊股申請(qǐng)掛牌買賣的上市方式。此前，蔚來汽車就是以該方式回港二次上市。

據(jù)香頌資本執(zhí)行董事沈萌介紹：“介紹上市后，美國市場(chǎng)交易的部分股票將被轉(zhuǎn)移至香港市場(chǎng)交易，未來也會(huì)有更多在美股交易的股票可以轉(zhuǎn)到香港市場(chǎng)買賣，由于兩地市場(chǎng)之間不存在股票差異，因此兩地的股票價(jià)格會(huì)保持基本一致。”

雖然不發(fā)行新股，但是上市后再融資不會(huì)受影響。

貝殼在香港上市后，更容易得到內(nèi)地投資者的支持。另外，現(xiàn)金流較為充?；蛟S也是貝殼有底氣介紹上市的原因：據(jù)年報(bào)披露，截至2021年底，貝殼擁有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、限制性現(xiàn)金和短期投資總計(jì)561億元。

此外，根據(jù)貝殼披露的股權(quán)架構(gòu)，介紹上市完成后，貝殼董事長(zhǎng)兼CEO彭永東持股占比4.8%，聯(lián)合創(chuàng)始人兼執(zhí)行董事單一剛持股2.7%。Propitious Global Holdings Limited持股比例為23.3%，其受益人為貝殼創(chuàng)始人及永遠(yuǎn)的榮譽(yù)董事長(zhǎng)左暉的直系親屬。

值得一提的是，騰訊持有貝殼10.8%的股份。

知道了貝殼為何回港上市，再看看這個(gè)房地產(chǎn)服務(wù)業(yè)最大的線上平臺(tái)上市兩年后近況如何。

增收不增利的局面短期持續(xù)

根據(jù)貝殼披露的財(cái)報(bào)，2019年到2021年，貝殼營(yíng)收分別為460.15億元、704.81億元以及807.52億元，連續(xù)三年正增長(zhǎng)。

盡管營(yíng)收實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，但很尷尬的是，貝殼面臨增收不增利的情況。2019年至2021年，貝殼分別虧損21.8億、盈利27.78億以及虧損5.25億元，其中，2020年因疫情，該公司獲得政府補(bǔ)助9.17億元。也就是說，貝殼暫時(shí)沒有走上穩(wěn)定的盈利道路。

從業(yè)務(wù)構(gòu)成來看，貝殼21年新房業(yè)務(wù)收入占比高達(dá)57.5%（主要是向開發(fā)商收取銷售傭金），存量房占比約40%（包括鏈家、貝殼經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)及增值服務(wù)），新業(yè)務(wù)及其他占比只有2.9%。

來源：富途牛牛

收入模式主要依靠房屋交易，這就導(dǎo)致了貝殼營(yíng)業(yè)成本中，外部分傭和內(nèi)部分傭及薪酬占到了收入的70%以上，導(dǎo)致毛利較低，且持續(xù)減少。

財(cái)報(bào)顯示，貝殼找房的毛利潤(rùn)從2020年的169億元下降至2021年的158億元，同比下降6.2%；2021年的毛利率為19.6%，而2020年為23.9%。

此前，貝殼董事長(zhǎng)兼CEO彭永東也在2022年業(yè)績(jī)電話會(huì)上表示：“2021年是貝殼空前艱難的一年。”2021年下半年，貝殼交易額持續(xù)下滑：第三季度同比下滑20.9%，第四季度同比下滑34.6%。

收入來源集中于房屋交易，貝殼業(yè)績(jī)與房地產(chǎn)市場(chǎng)同頻共振，這或許也不難理解其核心數(shù)據(jù)表現(xiàn)不盡如人意的原因。2022年，貝殼如何穿越周期迷霧？

貝殼問路供給端能否破局？

4月29日召開的中共中央政治局會(huì)議提出，要堅(jiān)持房子是用來住的、不是用來炒的定位，支持各地從當(dāng)?shù)貙?shí)際出發(fā)完善房地產(chǎn)政策，支持剛性和改善性住房需求，優(yōu)化商品房預(yù)售資金監(jiān)管，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。

中國居住市場(chǎng)受到住房需求的推動(dòng)，整體規(guī)模不斷擴(kuò)大。

根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，按總交易額計(jì)算，中國居住市場(chǎng)規(guī)模在2021年達(dá)到39.6萬億元，按消費(fèi)規(guī)模計(jì)算，是全球最大的市場(chǎng)。

與此同時(shí)，2021年，貝殼平臺(tái)完成了超過450萬筆房產(chǎn)交易，合計(jì)總交易額達(dá)到38535億元。根據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，按總交易額計(jì)算，貝殼是中國最大的房產(chǎn)交易和服務(wù)平臺(tái)。

然而，盡管體量龐大，貝殼仍然面臨來自行業(yè)的限制：首先是國內(nèi)居住行業(yè)數(shù)字化程度不高，房屋交易效率低下。從國家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)來看，全國商品房銷售額達(dá)181930億元。作為國內(nèi)最大線上房產(chǎn)交易平臺(tái)，貝殼的市占率僅達(dá)21%。

行業(yè)數(shù)字化程度決定了貝殼主營(yíng)業(yè)務(wù)的天花板，大部分賣房人當(dāng)下仍然傾向于委托多家中介門店；買房人也更習(xí)慣委托線下門店，聯(lián)系經(jīng)紀(jì)人看房。

不僅如此，2022年以來全國房地產(chǎn)市場(chǎng)不景氣局面有待扭轉(zhuǎn)。

根據(jù)克而瑞地產(chǎn)研究中心報(bào)告，隨著市場(chǎng)進(jìn)入盤整期，“去化”回款受阻，疊加融資端管控收緊、債務(wù)償還壓力激增，房企的“后遺癥”“并發(fā)癥”爆發(fā)出來。

房企的流動(dòng)性修復(fù)也更加被動(dòng)，一旦有債務(wù)違約現(xiàn)象，就會(huì)導(dǎo)致外部融資環(huán)境繼續(xù)惡劣，無法進(jìn)一步融資。目前，房企的流動(dòng)性危機(jī)仍在持續(xù)，未來仍有可能會(huì)曝出更多的債務(wù)違約事件。

也就是說，國內(nèi)地產(chǎn)市場(chǎng)還要繼續(xù)經(jīng)歷一段陣痛期。貝殼的主營(yíng)業(yè)務(wù)二手房交易也大概率受整體市場(chǎng)不景氣的影響，營(yíng)收增長(zhǎng)跟盈利能力改善都會(huì)面臨較大考驗(yàn)。

另外，IPG中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜指出，貝殼在2017至2019年三年間連續(xù)虧損但仍選擇繼續(xù)擴(kuò)張，到2020年實(shí)現(xiàn)盈利，這是企業(yè)成長(zhǎng)過程中規(guī)模效應(yīng)和平臺(tái)效應(yīng)平衡的體現(xiàn)。

2021年以來，市場(chǎng)環(huán)境變化，貝殼的擴(kuò)張并未帶來成交量和成交規(guī)模的上升。這也意味著，貝殼打出的“擴(kuò)張戰(zhàn)略”成效有點(diǎn)受影響。

面對(duì)這一情況，貝殼給出的答案是：嘗試拓展業(yè)務(wù)范圍，發(fā)力租賃、家裝、家居等領(lǐng)域業(yè)務(wù)。

在2021年年報(bào)中，貝殼提出了“一體兩翼”戰(zhàn)略，“一體”即二手房和新房交易服務(wù)賽道，“兩翼”分別為整裝大家居事業(yè)群與普惠居住事業(yè)群（房屋租賃）。這表明貝殼未來要向家居和租賃業(yè)務(wù)，大量投入發(fā)展。

具體來說，2月，貝殼與樂灣公寓合作簽約，由貝殼租房投資共建的首個(gè)青年公寓項(xiàng)目在上海徐匯正式落地。這是貝殼第一次下場(chǎng)參與實(shí)體公寓的建設(shè)運(yùn)營(yíng)。

可以預(yù)見，未來貝殼不會(huì)再局限于做一個(gè)房屋交易與租賃的平臺(tái)，而將參與房源供給端業(yè)務(wù)，這或許能成為貝殼營(yíng)收的新增長(zhǎng)點(diǎn)。

此外，國內(nèi)住房需求依然旺盛，每年城鎮(zhèn)新增就業(yè)人口1100萬以上，帶來大量新增住房需求。隨著10萬億級(jí)房地產(chǎn)行業(yè)深度調(diào)整，告別高負(fù)債、高杠桿、高周轉(zhuǎn)，市場(chǎng)環(huán)境會(huì)逐漸改善。作為行業(yè)龍頭，貝殼的長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力仍有挖掘空間。

結(jié)語

貝殼以“雙重主要上市+介紹上市”形式回港，既有出于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的考慮，也是希望為投資者提供更多投資渠道，得到來自內(nèi)地資金的支持。

港股研究社認(rèn)為，當(dāng)下投資者仍然需要保持耐心觀望貝殼上市后表現(xiàn)。目前來看，國內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)仍然處于景氣低谷期，有必要關(guān)注貝殼新業(yè)務(wù)進(jìn)展，同時(shí)等待市場(chǎng)度過寒冬，重迎春暖花開時(shí)。

文章來源：港股研究社（公眾號(hào)：ganggushe）—旨在幫助中國投資者理解世界，專注報(bào)道港股企業(yè)，對(duì)港股感興趣的朋友趕緊關(guān)注我們

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