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作者丨艾AA
編輯丨羅輯
沒有一家公司的IPO之路如喜馬拉雅這樣曲折。一而再，再而三，從2021年9月，到2022年3月，每一次都似乎觸手可及，卻又每一次都在最后關頭功虧一簣。
2024年4月12日，喜馬拉雅第三次向港交所發(fā)起沖擊。這一次，它帶著盈利的光環(huán)，試圖再次說服市場和投資者，自己已經找到了通往成功的道路。
但是，盈利背后的故事并非業(yè)務增長那樣簡單。其中除了“財技”修飾之外，大部分盈利也都是出自對成本的控制，只有少部分源于業(yè)務的增長。
▲數(shù)據(jù)來源招股書 自象限制圖
更深層次的問題是，雖然喜馬拉雅已經實現(xiàn)了盈利，但它的商業(yè)模式并未發(fā)生根本性的轉變，付費用戶的增長已經開始顯露出疲態(tài)。對于在線音頻市場而言，用戶增長與參與度，以及付費用戶轉化率，是衡量一家企業(yè)未來增長潛力的重要指標。
與此同時，在線音頻行業(yè)的競爭也愈發(fā)混亂，小到QQ閱讀、懶人聽書這樣的有聲小說平臺，大到網易云音樂、QQ音樂，甚至微信都可以來分一杯羹。在這種多方割據(jù)的形勢下，即便喜馬拉雅想要達成“小而美”的定位，也面臨著不小的挑戰(zhàn)。
所以，激烈的市場競爭要求喜馬拉雅不斷尋找新的出路，應對新的挑戰(zhàn)。IPO即便成功，能解的也只有燃眉之急，這樣的背景下，喜馬拉雅的出路究竟又在何方呢？
一、盈利，治標不治本
如前文所述，喜馬拉雅三戰(zhàn)港交所，最大的底氣是這一次它終于實現(xiàn)了盈利。
根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，從2021年到2023年，喜馬拉雅分別錄得年內收益/虧損-51.06億元，37.00億元和37.36億元。即從2022年開始，喜馬拉雅就一改往年持續(xù)虧損的狀態(tài)，首次實現(xiàn)了盈利。
這其中有一個關鍵的問題，即2021年喜馬拉雅仍處于虧損51.06億元的狀態(tài)，但只花了一年的時間就實現(xiàn)了37.00億元的盈利。等同于喜馬拉雅在一年內使得凈利潤迅猛增長了88.06億元。而這顯然不符合其往年的營收和利潤增長模式。
「自象限」拆解招股書發(fā)現(xiàn)，喜馬拉雅在雇員與非雇員的股份支付費用的分配上存在異常。
比如，喜馬拉雅在2021年將7.90億元股份支付費用計入行政開支，而2022年又因為2021年的估計偏差倒沖了5.45億元的行政開支。
這一筆與業(yè)務完全不相干的操作相當于直接將2022年的費用挪到了2021年，導致兩年的費用之差達到了13.35億元。
除了調整股份支付費用，從2021到2023年，喜馬拉雅可轉換可贖回優(yōu)先股的公允價值變動對最終損益的影響也是相當驚人的。
2021年，因可轉換可贖回優(yōu)先股公允價值下降產生損失34.11億元。 2022年，可轉換可贖回優(yōu)先股公允價值上升帶來收益35.59億元。光這一項就導致2022年的損益比2021年直接多出69.70億元。
這些調整雖然在會計上是合理的，但并不能反映公司的核心盈利能力。即2022年的喜馬拉雅的盈利，并非出自業(yè)務增長，而更多是一種“財技”的體現(xiàn)。
即使拋開這一部分財務手段，僅從調整后的數(shù)據(jù)來看，喜馬拉雅2022和2023年的經調整損益中，業(yè)務增長帶來的助益也十分有限，更多還是其降本增效的結果。
從招股書數(shù)據(jù)來看，從2021到2022年，喜馬拉雅收入增長了3.49%，約2.04億元；但同時營業(yè)成本也同樣增長了8.50%，約2.28億元，兩者相互抵消，造成年內經調整虧損大幅下降的真正原因，是銷售及營銷開支的下降。
相比于2021年，2022年的銷售及營銷開支下降19.62%，約5.15億元，對最終損益變化的貢獻達到了122%。
2022年到2023年，收入增長1.69%的同時，營業(yè)成本下降了7.72%，與行政開支的下降共同構成了影響年內經調整收益的主要原因。
總而言之，使得喜馬拉雅扭虧為盈的關鍵要素并非核心業(yè)務的自然增長，而主要來自于對于成本的嚴格管控。
但這種通過壓縮成本實現(xiàn)的盈利增長，其可持續(xù)性令人質疑。一旦成本壓縮至底線，公司或將重新陷入增長的困境之中
▲數(shù)據(jù)來源招股書 自象限制圖
這種困境，更多是喜馬拉雅用戶增長見頂帶來的。
作為一家在線音頻平臺，喜馬拉雅最大的收入來自用戶訂閱。2021到2023年，訂閱收入分別占喜馬拉雅總收入的51.51%、50.8%和51.7%。
訂閱收入的多少，取決于用戶規(guī)模和付費轉化率。但這兩者，喜馬拉雅都可窺見明顯的天花板。
2021到2023年，喜馬拉雅平均月活用戶總計分別為267.9百萬、291.2百萬和302.6百萬，增長率分別為8.70%和3.91%，增長趨勢明顯放緩。
而付費用戶的情況更為糟糕。
2022到2023年，喜馬拉雅移動端平均月活躍用戶增長11.3百萬人次，但付費用戶和付費會員卻只分別增長了0.1百萬人次和0.2百萬人次，從新增月活用戶轉換至付費用戶/會員的比例低至0.88%和1.77%。
和過去三年的付費率對比。2021至2023年，喜馬拉雅移動端平均月活躍付費用戶占比分別為12.9%、12.9%和11.9%，而付費會員的這一比例分別為12.4%、12.6%和11.6%。
可以說，喜馬拉雅確實通過營銷吸引來了新用戶，但卻無法將流量成功轉化成付費用戶，付費用戶的增長已呈現(xiàn)乏力之態(tài)。
所以，再回顧喜馬拉雅這一份最新提供的招股書，盈利確實是一個亮點，代表喜馬拉雅終于擁有了自我造血的能力。但同時，它的業(yè)績并沒有看起來那么好。
換言之，喜馬拉雅雖然已經實現(xiàn)盈利，但它仍然處在三年前就已存在的關卡之上，至今仍未突破。
二、蛋糕不大，但人人都想分
在招股書中，喜馬拉雅給自己的定位是一家在線音頻平臺。
這其實是一個很大，很有想象力，但也很寬泛的概念。它意味著一切跟音頻、跟“耳朵”相關的內容，都可以被歸納進來。
喜馬拉雅也確實是這么做的，即以音頻為中心，建立起一套豐富的生態(tài)系統(tǒng)和內容體系。
打開喜馬拉雅的首頁，我們會看到分門別類的內容，包括但不限于音樂、商業(yè)財經、有聲書、相聲評書、廣播劇等。
▲喜馬拉雅官網截圖
但泛的另一面，往往也意味著不夠精，且對手太多，戰(zhàn)線太長。
以廣播劇為例，喜馬拉雅雖然有這個類目的內容，但卻不夠精細。
同樣的場景下，其實還有更多更加專注的產品，比如貓耳FM，專注二次元文化，并與聲優(yōu)和制作團隊合作創(chuàng)作獨家的廣播劇內容。其對話驅動的敘事方式，可以模擬多種場景和聲音，帶給觀眾立體的聽覺體驗。
此外，網易云音樂也推出“聲之劇場“模塊，上線多部制作精良的廣播劇和有聲小說。
相比之下，喜馬拉雅的廣播劇則更傾向于傳統(tǒng)的有聲書模式，以旁白的形式進行講述，在營造場景氛圍和角色互動方面，不如貓耳FM那樣具有代入感和畫面感。
在播客領域，小宇宙、蘋果的播客應用、海盜電臺等也能提供同樣的體驗。以小宇宙為例，作為一款專為播客設計的應用，其在內容豐富度，更新速度，擁有多項知名內容品牌等方面都較喜馬拉雅更有優(yōu)勢。
▲主要的在線音頻平臺匯總
除了這些細分領域的競爭之外，喜馬拉雅面臨大而全的競爭也同樣很多。
比如網易云音樂、QQ音樂等在線音樂流媒體平臺，它們天然擁有收聽音頻的用戶和場景，且用戶規(guī)模遠超喜馬拉雅。而這兩家流媒體平臺，也同樣擁有有聲書、廣播、知識付費、播客等功能。
所以對比下來，喜馬拉雅雖然是中國最大的在線音頻平臺[1]，但它的位置也異常尷尬。
除此之外，在線音頻的市場規(guī)模也已經觸及天花板。
艾瑞咨詢的報告顯示，2022年國內網絡音頻平臺市場規(guī)模為115.8億元，同比增長15.6%。預計市場總量保持穩(wěn)健較快增長，增速波動拉升后趨于平緩回落。預計增速將從2023年的19.2%回落至2026年的9.5%。
與此同時，市場的低進入壁壘使得競爭愈發(fā)激烈。除了本身做在線音頻的平臺，短視頻、電子書閱讀，乃至于新聞平臺都能輕松快速地進入這一市場。
例如，作為新聞資訊平臺的今日頭條新增了“聽一聽”模式，微信APP的發(fā)現(xiàn)頁也出現(xiàn)了“聽一聽”的選項卡。甚至于，以綜合性視頻分享聞名的嗶哩嗶哩，也在“更多服務”中推出了“聽視頻”選項。
在線音頻市場的蛋糕越做越慢，分的人卻越來越多，眾多新入局者都在試圖分得一杯羹。
喜馬拉雅的處境將愈發(fā)艱難。
三、喜馬拉雅的出路在哪？
要回答這個問題，首先要思考的是——當下在線音頻市場的核心增長點在哪？
在線音頻的付費難題眾所周知。
作為行業(yè)內的重要玩家，喜馬拉雅最初聚焦于一二線城市的白領和精英階層，以知識付費作為其主要服務內容。
但發(fā)展到今天，我們會發(fā)現(xiàn)市場的重心已經發(fā)生了變化。一方面早期的一二線白領市場已經逐漸飽和，另一方面，用戶對音頻內容的消費偏好正在發(fā)生變化。
根據(jù)艾瑞咨詢出版的《2023年中國網絡音頻產業(yè)研究報告》，用戶付費偏好逐漸從知識付費轉向內容付費，尤其是有聲書和廣播劇。
數(shù)據(jù)顯示，71.2%的用戶傾向于購買平臺會員，而他們最常收聽的內容是有聲書和廣播劇，知識付費課程則排在第二位。此外，用戶收聽音頻的主要目的是娛樂放松，占比達到70.6%，而提升自我和擴大知識面的需求則分別為37.5%和28.6%。
這一轉變意味著，喜馬拉雅需要重新審視其內容策略。盡管喜馬拉雅已經嘗試過有聲書和廣播劇，但這些嘗試與其原有的知識付費戰(zhàn)略存在沖突，導致這一領域的業(yè)務并未完全滿足市場的期待。
對于有聲書和廣播劇市場，用戶顯然更注重內容質量，更愿意為好內容買單。
同時，喜馬拉雅的用戶畫像顯示，其主要用戶群體為一二線城市的中高消費人群。然而，隨著中國人口結構的變化，中老年人群對有聲讀物的需求日益增長，這一市場潛力巨大。
據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2023年末，全國六十歲及以上人口在總人口中的占比將提高至21.10%，“銀發(fā)經濟”將成為新的經濟增長點。
面對這些變化，或許，對喜馬拉雅來說，最好的解決方法是要回歸市場，深入了解用戶的真實需求?？词袌稣嬲枰裁?，而不是它想要做什么。
通過深層次的戰(zhàn)略上的調整，喜馬拉雅或許有望在在線音頻市場中找到新的增長點，實現(xiàn)更加長期穩(wěn)定的發(fā)展。
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