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開年以來，實(shí)體商業(yè)進(jìn)一步加速回暖，大部分商場(chǎng)的銷售額、客流量近期都有大幅增長(zhǎng)，部分商場(chǎng)的旺盛程度甚至超過2019年同期。

變局中自有新生，面對(duì)疫情防控和就地過年的新形勢(shì)，就地過年進(jìn)一步釋放了城市的消費(fèi)力，而隨著消費(fèi)業(yè)態(tài)的豐富和消費(fèi)體驗(yàn)的提升，商場(chǎng)成為了龐大消費(fèi)市場(chǎng)圖景的重要組成部分。

不同群體消費(fèi)差異化程度加大，消費(fèi)M型特征日益明顯

疫情沖擊對(duì)不同收入人群的影響呈較大分化，低收入家庭中存在更高比例人群認(rèn)為自己家庭財(cái)富減少很多，反過來高收入家庭中存在更高比例人群認(rèn)為自己家庭財(cái)富增加很多。

疫情影響的分化首先可以從奢侈品在國(guó)內(nèi)的銷售增長(zhǎng)窺見端倪。隨著疫情逐步消退，中國(guó)奢侈品市場(chǎng)復(fù)蘇速度快于全球水平，自2Q20率先恢復(fù)正增長(zhǎng)。

后疫情時(shí)代中國(guó)有望成為龍頭奢侈品品牌主要增量來源。頭部奢侈品上市公司Hermes 、LVMH、Richemont、Kering在2020年最新一期財(cái)報(bào)的亞洲區(qū)銷售比例相對(duì)2019年均有不同程度提升，疫情得到率先控制以及國(guó)內(nèi)相對(duì)高速的奢侈品需求共同導(dǎo)致了這一結(jié)果。

隨著傳統(tǒng)強(qiáng)勢(shì)區(qū)域歐美日市場(chǎng)的增速放緩，預(yù)計(jì)未來我國(guó)將成為奢侈品公司的主要增量來源，奢侈品公司對(duì)中國(guó)的重視程度亦將持續(xù)提升。

受疫情影響，奢侈品銷售出現(xiàn)線上化加速和海外回流顯著兩大現(xiàn)象。眾多品牌在疫情期間通過小程序/APP等線上途徑觸達(dá)消費(fèi)者，實(shí)現(xiàn)了線上渠道占比的提升，與此同時(shí)受限于出行限制，境外奢侈品購(gòu)買比重大幅降低，多地奢侈品線下門店于今年出現(xiàn)日銷破紀(jì)錄情況。

部分快消品銷售額也體現(xiàn)了消費(fèi)分化的特征：在2020年平均售價(jià)同比增長(zhǎng)率變化不明顯的情況下，方便面、個(gè)人清潔用品、嬰兒配方奶粉等具備必選屬性的快消品呈現(xiàn)了高端、中低端產(chǎn)品增速顯著高于中端產(chǎn)品的現(xiàn)象，消費(fèi) M型特征日益明顯。

從債務(wù)角度看，我們?cè)?9年年度策略中曾提出居民杠桿率（居民部門債務(wù)/GDP）持續(xù)提升對(duì)中產(chǎn)階層消費(fèi)能力有壓制作用的觀點(diǎn)。

截至2019年末，居民杠桿率持續(xù)攀升至55.8%，中端消費(fèi)品尤其中端可選品的銷售增長(zhǎng)預(yù)計(jì)將持續(xù)遭受壓制。

具備“好量+好價(jià)”屬性的高性價(jià)比產(chǎn)品規(guī)模成長(zhǎng)迅速，以生活日用品為例，創(chuàng)立于2013年的名創(chuàng)優(yōu)品背靠具備標(biāo)準(zhǔn)、快速、數(shù)字化程度高特色的供應(yīng)鏈體系，流通環(huán)節(jié)精簡(jiǎn)，產(chǎn)品迭代快。國(guó)內(nèi)95%產(chǎn)品價(jià)格低于50元，性價(jià)比優(yōu)勢(shì)明顯。

以飲品為例，15年創(chuàng)立的Manner咖啡主打高性價(jià)比產(chǎn)品，在控成本和精簡(jiǎn)SKU雙重效應(yīng)下，Manner客單價(jià)控制在15至20元左右，將一線白領(lǐng)“攝取*+物美價(jià)廉+小眾個(gè)性化”的痛點(diǎn)一齊滿足。

后續(xù)更是迎合目標(biāo)群體的環(huán)保心理需求，推出自帶杯立減五元政策，迅速收獲口碑在上海站穩(wěn)腳跟。

為實(shí)現(xiàn)對(duì)更廣泛客群，尤其是低線城市客群的觸達(dá)，品牌方普遍通過以直播電商為代表的線上營(yíng)銷工具實(shí)現(xiàn)獲客與銷售，通過直播彌補(bǔ)前期線上銷售在體驗(yàn)式、個(gè)性化等方面的缺陷。2020年疫情的出現(xiàn)加速了線上營(yíng)銷的普及，更帶來了電商格局的變化。

從貝恩預(yù)計(jì)的直播電商市場(chǎng)份額看，除傳統(tǒng)電商巨頭阿里外，短視頻平臺(tái)抖音快手也在直播電商領(lǐng)域取得較大市場(chǎng)份額。

品類方面直播電商涵蓋了可選與必選，服飾、護(hù)膚品、包裝食品和財(cái)政是直播銷售額占比較高的品類。

光大證券分析師認(rèn)為品牌商、渠道商通過直播對(duì)市場(chǎng)的更廣泛觸達(dá)還只是渠道變革的初級(jí)階段，在20年年度策略中光大證券分析師曾提出：

更適合渠道的戰(zhàn)略選擇是立足本地生活，將線上新營(yíng)銷工具作為新時(shí)代渠道變革的途徑，以提供優(yōu)質(zhì)便利服務(wù)為目的，將線上新營(yíng)銷工具視為與品牌方聯(lián)動(dòng)的銷售宣傳活動(dòng)，在消費(fèi)者心中建立線下渠道=高質(zhì)優(yōu)價(jià)消費(fèi)場(chǎng)域的形象，把握?qǐng)鼍胺只厔?shì)下的機(jī)遇。

黃金珠寶銷售依舊以線下場(chǎng)景為主，受疫情影響尤為明顯。按統(tǒng)計(jì)局口徑，限上企業(yè)黃金珠寶銷售在2020年1-2月出現(xiàn)同比銷售降低41%的情況。

天眼查APP專業(yè)版數(shù)據(jù)顯示，近年來我國(guó)黃金飾品相關(guān)企業(yè)年注冊(cè)量（全部企業(yè)狀態(tài)）整體呈現(xiàn)上漲趨勢(shì)。

2015年，黃金飾品相關(guān)企業(yè)年注冊(cè)增速達(dá)到頂峰，高達(dá)33.24%。2019年，黃金飾品相關(guān)企業(yè)年注冊(cè)量首次突破1萬家。

截至2020年10月10日，以工商登記為準(zhǔn)，天眼查APP專業(yè)版數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)去年新增黃金飾品相關(guān)企業(yè)已接近6,000家。

隨著疫情在全國(guó)范圍內(nèi)基本得到控制，線下客流恢復(fù)情況良好，黃金珠寶零售端恢復(fù)也呈現(xiàn)喜人情況：

2020年9-11月限上企業(yè)黃金珠寶銷售同比分別實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)13.1%/ 16.7%/24.8%，邊際恢復(fù)跡象明顯。

婚慶需求：上半年我國(guó)結(jié)婚登記對(duì)數(shù)也受到疫情沖擊，一二季度結(jié)婚登記對(duì)數(shù)均有較大降幅，考慮到婚慶相關(guān)需求存在遞延情況而非就此消失，四季度及21年一季度的結(jié)婚登記數(shù)據(jù)預(yù)計(jì)將有較大幅度回升，婚慶相關(guān)黃金珠寶需求預(yù)計(jì)表現(xiàn)優(yōu)異。

線下客流恢復(fù)：截至1H2020，絕大部分龍頭零售企業(yè)客流恢復(fù)均已達(dá)到同期九成水平，七八月也實(shí)現(xiàn)客流的持續(xù)改善，客流的持續(xù)恢復(fù)有望帶來黃金珠寶社消及龍頭公司的銷售收入的較好增長(zhǎng)。

黃金珠寶零售端銷售恢復(fù)明顯，關(guān)注全渠道營(yíng)銷及渠道下沉效果

線上營(yíng)銷推動(dòng)全渠道銷售增長(zhǎng)：龍頭公司疫情期間加大力度布局線上業(yè)務(wù)，采取頭部主播合作+品牌點(diǎn)播雙線推進(jìn)模式，強(qiáng)化消費(fèi)者品牌認(rèn)知，實(shí)現(xiàn)線上線下相互引流，推動(dòng)全渠道銷售增長(zhǎng)。

典型案例如周大生聯(lián)合快手頭部主播辛巴開展周大生專場(chǎng)直播，6.21日單日直播實(shí)現(xiàn)GMV4.1億元。

持續(xù)推動(dòng)渠道下沉：繼周大生、老鳳祥在低線市場(chǎng)取得不俗銷售成績(jī)及市場(chǎng)份額后，更多珠寶龍頭關(guān)注到了下沉渠道相關(guān)的機(jī)會(huì)，港資龍頭周大福，長(zhǎng)于K金的潮宏基均提出了布局底線市場(chǎng)的戰(zhàn)略目標(biāo)，各龍頭公司在低線市場(chǎng)的推進(jìn)情況將對(duì)未來增長(zhǎng)起到重要推動(dòng)作用，我們更看好輕資產(chǎn)、布局快的加盟模式在低線市場(chǎng)的效果。

一線龍頭百貨受益免稅牌照及國(guó)改預(yù)期

王府井20年上半年公告獲得免稅牌照以來，市場(chǎng)給予極高關(guān)注度。王府井成立的免稅品經(jīng)營(yíng)公司已完成工商登記，離島免稅、口岸免稅、市內(nèi)免稅項(xiàng)目均在積極推進(jìn)中。

考慮到王府井門店定位偏中高端，且以大牌彩妝為運(yùn)營(yíng)特色，結(jié)合首都核心區(qū)建設(shè)相關(guān)政策的逐步落地，公司傳統(tǒng)主業(yè)和免稅業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)將以雙輪驅(qū)動(dòng)方式帶動(dòng)公司成長(zhǎng)。但市內(nèi)免稅項(xiàng)目鋪開對(duì)公司原有存量業(yè)務(wù)的沖擊尚待進(jìn)一步評(píng)估。

北京環(huán)球影城將于2021年開業(yè)，王府井也通過媒體表示將爭(zhēng)取在環(huán)球影城園區(qū)布局免稅店，北京環(huán)球影城運(yùn)營(yíng)方為首旅集團(tuán)，為王府井第一大股東，雙方進(jìn)行業(yè)務(wù)協(xié)同的概率較高。

自王府井公告獲得免稅牌照以來，眾多百貨公司選擇跟進(jìn)，發(fā)布公告宣傳正在申請(qǐng)免稅牌照。

考慮到人口基數(shù)、客流量與消費(fèi)能力等因素，我們認(rèn)為一線城市的龍頭國(guó)企百貨未來獲得免稅牌照的概率更高。

國(guó)企改革在2021年依舊是百貨行業(yè)的重要題材性機(jī)會(huì)，典型如首旅集團(tuán)已經(jīng)承諾2021年2月前提出解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問題的可行方案，首旅集團(tuán)旗下王府井、首商股份等商貿(mào)上市公司存在同一實(shí)控人下解決同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)預(yù)期。

黃埔國(guó)資委旗下老鳳祥也已于2020年在部分子公司開展職業(yè)經(jīng)理人試點(diǎn)，繼解決核心子公司老鳳祥股權(quán)歷史遺留問題后再次深化公司市場(chǎng)化程度，公司中長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)管理效率有望提升。

重慶國(guó)資委旗下重慶百貨第一大股東重慶商社通過混合所有制改革引入外部戰(zhàn)略投資者，預(yù)計(jì)公司經(jīng)營(yíng)效率有望顯著提升。

2020年10月16日，重慶百貨選舉物美集團(tuán)創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)*擔(dān)任公司董事長(zhǎng)，馬上金融創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)趙國(guó)慶擔(dān)任公司副董事長(zhǎng)(趙國(guó)慶曾于2020年3月27日被任命為公司總經(jīng)理)，物美系高管也被引入公司高管團(tuán)隊(duì)。

光大證券分析師認(rèn)為一線城市國(guó)企百貨公司基于資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)程度和業(yè)績(jī)改善動(dòng)機(jī)等因素，更具備推動(dòng)國(guó)企改革的動(dòng)力，建議關(guān)注。

專業(yè)渠道有望受益白酒高景氣度

后疫情時(shí)代的白酒行業(yè)復(fù)蘇迅速，尤其是坐擁定價(jià)權(quán)的龍頭高端酒企，把握機(jī)遇進(jìn)一步擴(kuò)大規(guī)模，推動(dòng)行業(yè)集中度提升，未來增長(zhǎng)空間廣闊。

結(jié)合前述對(duì)高端奢侈品的高景氣度判斷，光大證券分析師看好高端白酒的消費(fèi)增長(zhǎng)前景，并認(rèn)為坐擁與上游酒企良好合作關(guān)系，提供保真優(yōu)價(jià)產(chǎn)品的專業(yè)渠道有望受益于白酒行業(yè)的高景氣度。

銷售逐步恢復(fù)，酒企紛紛提價(jià)：從社交口徑看，與白酒相關(guān)的煙酒類與餐飲銷售銷售增速自2Q2020以來均呈恢復(fù)態(tài)勢(shì)，其中煙酒類零售額同比增速恢復(fù)情況更好。

2020年12月，限上煙酒類零售額當(dāng)月同比增速恢復(fù)至20.9%，而餐飲收入同比增速當(dāng)月恢復(fù)至0.4%。

2016年11月以來，36城高端白酒500ml左右52度高檔白酒均價(jià)維持月度正增長(zhǎng)。進(jìn)入2020年，多家酒企宣布旗下產(chǎn)品漲價(jià)，白酒尤其高端白酒維持高景氣度。

專業(yè)渠道受益于白酒高景氣度：酒類專業(yè)渠道通常與上游酒企保持良好合作關(guān)系，能夠向消費(fèi)者提供保真優(yōu)價(jià)產(chǎn)品，尤其受高端酒類消費(fèi)者青睞。在白酒景氣度維持高位的情況下，酒類專業(yè)渠道有望受益。

超市步入階段性低迷期，關(guān)注龍頭收購(gòu)兼并預(yù)期

必選品仍有較好增長(zhǎng)：從品類角度看，必需品包括糧油食品、飲料及日用品三季度以來增速雖有一定下滑，但預(yù)計(jì)2020年全年仍將維持優(yōu)于往年的較好增長(zhǎng)勢(shì)頭，這也為超市公司全年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)奠定了一定基礎(chǔ)。

疫情消退后同店出現(xiàn)回落：隨著全國(guó)范圍內(nèi)疫情逐步受到控制，居民囤貨需求逐步消弭，疊加二季度異常氣候影響，超市同店增速今年出現(xiàn)逐季回落情況?？紤]到1Q2021將面臨高基數(shù)影響，同店及整體收入增速或面臨一定壓力

CPI預(yù)期走弱：CPI在20年1、2月份達(dá)到5%以上增速后持續(xù)走低，至11月更是出現(xiàn)09年以來首次負(fù)增長(zhǎng)情況。

考慮到CPI增速和超市收入相關(guān)性較高，偏低的CPI預(yù)期對(duì)超市收入端預(yù)計(jì)造成一定負(fù)面影響。

新業(yè)態(tài)沖擊：19-20年超市持續(xù)經(jīng)歷了店倉(cāng)一體店、生鮮電商、前置倉(cāng)、社交電商等新業(yè)態(tài)的沖擊，龍頭公司雖也積極做出調(diào)整或?qū)ι鲜鲂聵I(yè)態(tài)的布局，但仍對(duì)存量業(yè)務(wù)造成了一定沖擊。

在疫情消退、CPI下行、新業(yè)態(tài)沖擊三因素影響下，超市步入階段性低迷期。

在行業(yè)整體不振的背景下，建議關(guān)注龍頭的兼并預(yù)期，關(guān)注龍頭永輝超市及前期積極通過兼并實(shí)現(xiàn)跨區(qū)擴(kuò)張的家家悅。

消費(fèi)作為經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定運(yùn)行的“壓艙石”，重要性不言而喻。2020年三、四季度社會(huì)消費(fèi)品零售總額實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正，但從全年看仍然是負(fù)增長(zhǎng)，2020年社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比下降3.9%。

在常態(tài)化疫情防控條件下，線上購(gòu)物、直播帶貨、在線教育等新型消費(fèi)逆勢(shì)上揚(yáng)。中新經(jīng)緯客戶端注意到，已有多部門圍繞促新型消費(fèi)表態(tài)。

商務(wù)部明確，堅(jiān)持?jǐn)U大內(nèi)需這個(gè)戰(zhàn)略基點(diǎn)，著力打通堵點(diǎn)，補(bǔ)齊短板，全面促進(jìn)消費(fèi)，健全現(xiàn)代流通體系，切實(shí)增強(qiáng)消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)性作用。

重點(diǎn)從提升傳統(tǒng)消費(fèi)能級(jí)、加快培育新型消費(fèi)、優(yōu)化消費(fèi)升級(jí)平臺(tái)、健全現(xiàn)代流通體系等四方面發(fā)力。

此外，商務(wù)部、國(guó)家發(fā)改委、工信部、公安部、財(cái)政部、生態(tài)環(huán)境部等12部門印發(fā)《關(guān)于提振大宗消費(fèi)重點(diǎn)消費(fèi)促進(jìn)釋放農(nóng)村消費(fèi)潛力若干措施的通知》，提出五方面工作任務(wù)，包括穩(wěn)定和擴(kuò)大汽車消費(fèi)、促進(jìn)家電家具家裝消費(fèi)、提振餐飲消費(fèi)、補(bǔ)齊農(nóng)村消費(fèi)短板弱項(xiàng)、強(qiáng)化政策保障。

與此同時(shí)，多地政府工作報(bào)告也將培育新型消費(fèi)作為今年促消費(fèi)的重點(diǎn)工作。如：北京提出，推動(dòng)在線教育、遠(yuǎn)程辦公等新業(yè)態(tài)發(fā)展，擴(kuò)大健康、養(yǎng)老、文旅、體育等服務(wù)消費(fèi)。

天津提出，提升傳統(tǒng)消費(fèi)水平，大力培育新型消費(fèi)，促進(jìn)直播電商、5G消費(fèi)體驗(yàn)發(fā)展等。

廣東提出，支持新型消費(fèi)加快發(fā)展，壯大信息消費(fèi)，鼓勵(lì)發(fā)展智慧商店、智慧餐廳等新模式新業(yè)態(tài)，形成服務(wù)消費(fèi)等新增長(zhǎng)點(diǎn)。

注：本文內(nèi)容主要摘自光大證券，零售資本論整理推送

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